Mais au fait c’est quoi le Private Equity ? C’est ce que nous allons voir dans cet article, dans lequel je vous livre la définition du Private Equity, mais je vous dévoile aussi les rouages de ce placement, ainsi qu’un petit historique.

Définition du Private Equity

La finance, comme d’autres domaines, a été terrassée par le « franglais ». Ainsi, comme vous l’aviez deviné, « Private Equity » vient de l’anglais, et signifie « actions d’entreprises non cotées en bourse ».

En effet, le Private Equity s’oppose en anglais aux Public Companies. Ce sont les sociétés dont les actions sont cotées en Bourse.

Le Private Equity (ou PE pour les intimes) couvre donc un univers assez large.

Si l’opposition entre Private et Public Equity permet de donner une définition, la comparaison entre les deux mondes est également souvent faite au niveau de la performance financière. Celle-ci, d’après plusieurs études, penche plutôt en faveur du premier, comme vous pouvez le voir par exemple ci-dessous :

Cela vous donne envie de creuser le sujet un peu plus en profondeur n’est-ce pas ? C’est ce que je vais faire tout de suite, en vous présentant les différentes catégories de Private Equity, car oui il en existe plusieurs.

Les différents types de Private Equity (capital investissement)

Je ne recense pas moins de 5 formes différentes de capital investissement. Chacune correspond aux différentes phases de la vie d’une entreprise, comme vous allez le voir.

Capital d’amorçage ou capital innovation

Le capital amorçage, ou capital innovation, intervient au tout début de la vie d’une société, comme son nom l’indique. Il s’agit pour une startup de lever des fonds, contre une part du capital, afin de financer ses premiers pas. L’argent sert en général à payer des frais de recherche et développement, ou la concrétisation d’un prototype.

Les montants recherchés oscillent entre la centaine de milliers d’euros et 1 ou 2 millions d’euros.

En anglais, toujours, on parle de levée de fonds en seed (qui signifie graine, ou germe).

Cet argent peut être apporté par des fonds spécialisés, ou, comme c’est souvent le cas dans l’investissement dans de jeunes startups, par des Business Angels.

Capital risque (ou Venture Capital)

Nous passons ensuite à l’étape d’après, lorsque l’entreprise cherche à financer son développement commercial. L’objectif consiste désormais à commencer à engranger du chiffre d’affaires.

Lorsque la levée de fonds est en actions, on parle alors de capital-risque (ou Venture Capital, ou VC). Les fonds de Venture Capital participent aux levées qu’on appelle Série A, Série B, Série C… sachant que la Série A correspond à la recherche de quelques millions d’euros, et plus on grimpe dans l’alphabet, plus les montants augmentent.

Le capital-risque porte bien son nom, puisqu‘il est admis qu’environ 60% à 70% des startups financées vont finir par faire faillite.

Bien que certains aient tendance à assimiler Private Equity et Venture Capital, ce dernier ne représente même pas 15% des fonds levés en Europe en 2024. Ce sont les fonds de LBO qui ont collecté 87 milliards d’euros en Europe en 2024, contre seulement 22 milliards d’euros pour les fonds de VC.

Capital développement (ou LBO)

Nous allons désormais parler de capital développement, le sujet qui m’intéressait le plus au sein du PE. Le principe est simple. Une entreprise déjà bien établie, qui génère du cash régulièrement, est rachetée via un montage de LBO (Leveraged Buy-Out).

L’idée est de profiter de l’effet de levier pour booster la rentabilité de l’investissement, tout en développant la société. Cette croissance peut provenir d’une internationalisation ou d’une consolidation du marché par exemple, via le rachat de plusieurs petites entreprises du même secteur.

Au sein même des fonds de LBO il y a des distinctions en fonction des stratégies d’investissement. Certains fonds privilégient les Small Cap (petites entreprises), d’autres les Mid ou Large Cap (qui réalisent déjà plusieurs centaines de millions d’euros de chiffre d’affaires). Certains fonds sont plutôt spécialisés dans la distribution, d’autres dans le secteur technologique.

Capital transmission

Lorsqu’un entrepreneur a fondé une vraie success story, il n’est pas forcément évident de trouver quelqu’un capable ayant les moyens de racheter la société. C’est là qu’interviennent les fonds de capital transmission, qui vont permettre au fondateur de revendre son entreprise.

Le capital transmission correspond au happy end de la vie d’une boîte. Mais malheureusement tout ne se passe pas toujours comme prévu, et alors le capital retournement peut s’avérer une solution.

Capital retournement

Les fonds de capital retournement sont spécialisés dans la reprise d’entreprises en difficulté, qu’ils vont généralement pouvoir racheter à un prix décoté, et dont ils vont tenter d’organiser le retour à la croissance et à la rentabilité.

Voici un schéma illustratif pour résumer tout cela de façon plus imagée :

Comment fonctionne le Private Equity ?

On parle de Private Equity, mais un investisseur place en réalité son argent dans un fonds de Private Equity, dont le fonctionnement comporte quelques subtilités.

Les différentes formes de fonds de capital investissement

Il existe plusieurs structures juridiques pour héberger un fonds de PE, dont certaines permettent d’obtenir des avantages fiscaux sous conditions. Voici un rapide tour d’horizon :

• Les SLP (Société de Libre Partenariat), qui offrent beaucoup de souplesse
• Les FPCI (Fonds Professionnels de Capital Investissement). Ces fonds bénéficient d’une exonération totale de l’imposition sur la plus-value (il reste tout de même les prélèvements sociaux à 17,2%) à condition de conserver vos parts au moins 5 ans (ce qui est généralement le cas)
• Les FCPR (Fonds Communs de Placement à Risque), qui sont tenus d’investir au moins à 50% dans des actifs non cotés
• Les FCPI (Fonds Communs de Placement dans l’Innovation) qui doivent investir au moins 60% des fonds dans des PME innovantes
• Et enfin les FIP (Fonds d’Investissement de Proximité) qui financent uniquement des entreprises situées dans une zone géographique bien précise (ex. FIP corse)

Les deux dernières structures, FIP et FCPI, offre des avantages fiscaux alléchants… mais sont souvent des placements décevants. En effet, vous pouvez profiter d’une réduction d’impôt sur le revenu de 18% à 25% de la somme investie (avec un plafond à 12 000€ pour une personne seule, et 24 000€ pour un couple). Mais attention, selon une étude de l’AMF de 2025, le Taux de Rendement Interne (TRI) médian des FIP est de -2,4%, et de -1,1% pour les FCPI.

A l’inverse, les SLP ou FPCI, plutôt réservés aux gros investisseurs, offrent une meilleure performance. Mais ils sont rarement accessibles, sauf via quelques sociétés innovantes comme Colbr.

Caractéristiques des fonds de Private Equity

Les fonds de PE sont des placements de long terme, et ont une durée de vie d’une dizaine d’années environ.

C’est qu’il faut du temps pour investir leurs millions d’euros dans une dizaine d’entreprises, les transformer, puis les revendre au bon moment après avoir créé de la valeur ! L’investissement dans plusieurs sociétés permet de diversifier, et ainsi améliorer le couple rendement / risque du fonds.

Il existe un jargon propre au Private Equity. Les gestionnaires des fonds sont appelés les GP, pour General Partners, tandis que les investisseurs sont appelés LP, pour Limited Partners. Habituellement ces derniers sont :

• Des sociétés d’assurance
• Des banques
• Des fonds de pension
• Des fonds souverains
• Des Family Offices

Les fonds de PE, en fonction de leur ADN, prennent une part plus ou moins active dans la vie de leurs participations. D’ailleurs cela se traduit également par des fonds qui prennent une participation majoritaire au capital de l’entreprise, pour être maître à bord, quand d’autres prennent une part minoritaire, avec une position plus d’accompagnateur.

Le cycle de vie d’un fonds de capital investissement

Les fonds de PE ont une durée de vie limitée, et un fonctionnement bien codifié dans le temps. Comme je l’illustre ci-dessus, il y a 4 grandes phases :

• La période de souscription, lors de laquelle les investisseurs peuvent souscrire au fonds. Une cible est généralement fixée par le fonds, par exemple une collecte de 100 millions d’euros
• La phase d’investissement et de développement, pendant laquelle le fonds sélectionne les sociétés, investit dedans, et applique la stratégie de développement visant à créer de la valeur (ex. ouverture de nouveaux pays)
• La revente des participations a ensuite lieu au fil de l’eau et des opportunités de sortie. Il peut s’agir d’une vente à une entreprise concurrente, d’une vente à un autre fonds de capital investissement, ou d’une introduction en Bourse si les conditions de marché sont bonnes
• Enfin la liquidation du fonds vient mettre fin à celui-ci, tandis que des nouveaux fonds ont généralement déjà pris le relais

Ce cycle impact directement les flux financiers pour les investisseurs. En phase d’investissement, des appels de fonds sont faits, et lors des reventes, vous récupérez de l’argent.

C’est une des raisons pour lesquelles un investissement en Private Equity s’envisage sur le long terme, sur la durée de vie du fonds, d’une dizaine d’années environ. C’est un des inconvénients que nous allons aborder maintenant, mais il y a aussi des avantages non négligeables qui viennent compenser.

Avantages et inconvénients du Private Equity

Avantages du capital investissement

Je vais détailler un peu ici la synthèse fournie plus haut.

En premier lieu, élément incontournable, les investisseurs viennent chercher avec le Private Equity de la rentabilité (et donc du risque, n’oubliez pas). Pour vous donner une idée, les fonds proposés par Colbr affiche des objectifs de rentabilité annuelle entre 10% et 20% en fonction des fonds. En voici un petit extrait pour vous donner une idée :

Cette rentabilité élevée s’explique :

• Par une forte croissance de certaines entreprises du portefeuille lorsqu »il s’agit de startups, comme en capital innovation ou Venture Capital
• Ou par le fort effet de levier pour les LBO, couplé à un développement accéléré d’une boîte déjà solide

Autre point fort du capital investissement je trouve, c’est le fort alignement d’intérêt qui existe, aussi bien au niveau des équipes en charge du fonds, qu’au sein du management des entreprises.

En effet, il est généralement proposé aux équipes du fonds d’investir également, à des conditions avantageuses (cela fait en quelque sorte partie de leur package salarial). Mais en contrepartie, ces employés doivent rester jusqu’au bout de la vie du fonds pour en toucher les bénéfices.

Par ailleurs, le top management des entreprises sous LBO investit également dans l’opération, avec des perspectives de gains élevés (on parle de mises qui peuvent être multipliées par 5 à 10 fois). Il a donc une pression forte pour réussir. Et pour les startups, les fondateurs ont évidemment intérêt à ce que leur boîte réussisse s’ils veulent faire fortune...

Autre avantage souvent mentionné, le Private Equity portant sur des entreprises non cotées en Bourse, la performance des fonds n’est que faiblement corrélée à celle des marchés financiers. Je dis faiblement car lorsque l’économie et les marchés vont mal, ce sont tout de même des contextes difficiles pour les fonds pour revendre leurs participations dans de bonnes conditions.

Enfin, je finirai par les avantages fiscaux qui peuvent accompagner l’investissement en PE. D’un côté il y a les fonds qui offrent eux-mêmes un avantage, même si comme je l’ai dit plus haut, tous ne sont pas performants, donc attention. De l’autre, vous avez aussi désormais la possibilité d’investir dans des fonds non cotés au sein de vos contrats d’assurance-vie, avec tous les points forts qui vont avec.

Inconvénients des fonds de PE

Investir dans le Private Equity ne va pas non plus sans quelques contraintes.

Tout d’abord, nous l’avons vu, il s’agit d’un placement de long terme, qui s’étale sur dix ans environ.

Ensuite, cet investissement a une très faible liquidité. Considérez que si vous souscrivez en direct, vous ne pourrez pas revendre vos parts. Ce point est tout de même à nuancer pour les investissements via l’assurance-vie, où vous avez tout de même quelques portes de sortie proposées. Mais vous ne profiterez pas alors de la rentabilité promise si vous ne restez pas jusqu’au bout.

Autre point noir, le ticket d’entrée est élevé. Même si vous passez par des plateformes de crowdequity, le minimum par investissement sera de 1 000€, et comme il faut vous diversifier sur plusieurs startups, vous devrez mobiliser au moins 10 000€. Pour les fonds de LBO en direct, vu les profils d’investisseurs historiques, le minimum était souvent de 1 million d’euros. Mais depuis quelque temps, avec l’arrivée de nouveaux acteurs, ce type de placement est accessible à partir de 100k€ (ce qui reste non négligeable…).

Pour conclure cette liste, je mentionnerai le niveau de risque élevé. Qu’il s’agisse d’investissement en startups, ou d’entreprises sous LBO chargées de dette, le risque de perte en capital est réel. Autrement, il n’y aurait pas des TRI supérieurs à 10%…

Quelle place pour le Private Equity dans votre patrimoine ?

En considérations des avantages et inconvénients vus précédemment, le Private Equity ne correspond pas à tous les profils.

Ce placement est plutôt recommandé aux investisseurs disposant déjà d’une surface patrimoniale assez large (on parle de centaines de milliers d’euros) et qui donc vont pouvoir prendre du risque sur une fraction de celle-ci.

De plus, il faut que la somme que vous comptez allouer puisse rester immobilisée plusieurs années.

Ainsi, comme tous les placements alternatifs il est conseillé d’investir environ 10% maximum de son patrimoine dans ces types de fonds. Après cela dépend évidemment du profil de chacun. A vous de placer le curseur là où il faut, en vous faisant accompagner par des experts.

Petit historique du Private Equity

Je vais conclure cet article par une partie « bonus » pour ceux que quelques éléments d’historique intéresseraient, au-delà d’une simple définition du Private Equity.

Emergence aux Etats-Unis

Le Private Equity, comme plusieurs concepts financiers, est apparu aux Etats-Unis. Si certains font remonter son apparition aux années 1940, c’est dans les années 1970, et surtout 1980, que cette classe d’actifs commence à prendre son envol.

Fait fondateur, KKR, la société lancée en 1976 par Henry Kravis, Jerome Kohlberg et George Roberts (d’où le KKR) a inventé les premiers rachats à effet de levier, les fameux LBO. D’autres ont suivi, comme Blackstone fondé en 1985, ou CVC Capital Partners apparu en 1981. Le rachat de RJR Nabisco par KKR en 1989 pour 25 milliards de dollars a fait grand bruit, menant même à la rédaction d’un classique de l’histoire financière, le livre Barbarians at the Gate.

Expansion mondiale dans les années 2000

C’est avec quelques années de retard que la mode du LBO prend en Europe. Parmi les grands noms du Private Equity sur notre continent, nous trouvons EQT (1994), Ardian (ex. AXA Private Equity – 1996) ou encore PAI Partners (ex. Paribas Affaires Industrielles – 1998).

Les opérations de LBO se succèdent alors des deux côtés de l’Atlantique, avec souvent des développements d’entreprise qui misent la mondialisation (délocalisation de la production en Asie, ouverture de nouveaux marchés).

Malheureusement la crise financière de 2008 met un coup d’arrêt, et d’ailleurs les excès d’endettement des fonds de LBO n’y sont pas totalement étrangers. Nous arrivions sur des dettes mezzanine et emprunts high yield particulièrement risqués, avec des sociétés prises à la gorge pas la charge de la dette au moindre retournement économique.

Vous connaissez plusieurs entreprises passées par le LBO…

Si vous ne connaissiez peut-être pas le Private Equity ou le LBO avant de lire cet article, en revanche vous côtoyer régulièrement des sociétés ayant fait l’objet d’un LBO.

C’est par exemple le cas de :

• Picard Surgelés, dans l’alimentaire
• Materne, avec ses compotes en format gourdes, un concept lancé sous LBO
• Burger King, dans la restauration fast food
• Kiloutou, dans la location d’outils
• …

La pratique du LBO est désormais bien ancrée, avec des entreprises qui en sont souvent à leur deuxième, voire troisième opération.

Quant au financement des startups, nombreuses sont celles qui ont levé des fonds auprès de Venture Capitalistes. Si nous restons dans la sphère financière que je connais bien, nous pouvons citer Qonto, Pennylane, Indy, Revolut, etc.

Le Private Equity, un placement qui se démocratise

Même si le Private Equity existe depuis plus de cinquante, le secteur sait évoluer pour continuer à répondre aux attentes des investisseurs.

Ainsi, la plupart des fonds ont développé un volet ESG (Environnement, Social et Gouvernance), que ça soit dans leur reporting, la stratégie des entreprises rachetées ou la création de postes dédiés.

Surtout, plusieurs évolutions tendent à rendre le private equity plus accessibles aux investisseurs particuliers, sans que ça soit des grandes fortunes non plus. J’ai cité le crowdequity (qui concerne le financement de startups uniquement), mais il y a aussi les tickets d’entrée qui baissent, et surtout l’arrivée de fonds au sein de l’assurance-vie, apportant plus d’accessibilité et plus de liquidités.

De quoi vous laissez tenter par l’aventure ?

Envie d’en savoir plus sur cette fintech qui réinvente la banque privée ? Lisez notre avis sur Colbr.

Questions fréquentes

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Je vais vous expliquer ce que cela change pour nous, investisseurs en crowdfunding, et vous donner la liste des plateformes ayant reçu l’agrément.

PSFP : qu’est-ce que l’agrément de Prestataire de Services de Financement Participatif ?

Les plateformes de financement participatif doivent désormais obtenir l’agrément PSFP afin d’être en règle avec le régulateur financier, l’Autorité des Marchés Financiers (AMF) en ce qui concerne la France.

Cette obligation émane d’une nouvelle règle européenne, le règlement (UE) 2020/1503 du 7 octobre 2020, et concerne aussi bien les sites de prêt participatif (crowdlending) que les acteurs du crowdequity. Ce texte permet ainsi d’harmoniser les règles au niveau européen, et doit par la même occasion faciliter l’émergence de leader transnationaux.

Après une période de sursis, les plateformes de crowdfunding concernées sont obligées de se conformer à cette nouvelle réglementation depuis le 10 novembre 2023.

Que change l’arrivée de PSFP pour les investisseurs ?

L’agrément PSFP n’est pas un simple copier/coller de l’ancien statut de CIP. Les épargnants sont désormais mieux protégés.

Plus de contraintes à respecter pour les plateformes

Les sociétés de financement participatif ont dû se soumettre à des exigences additionnelles pour obtenir l’agrément PSFP :

• Des fonds propres réglementaires d’au moins 25 000€ ou 25% des frais généraux annuels
• Un montant maximum de collecte par projet de 5 millions d’euros sur une année (seuil à 8 millions d’euros auparavant pour les CIP)
• Des procédures de traitement des réclamations clients à établir, avec des minimum à respecter
• Un niveau d’analyse et de suivi des projets encore plus poussé
• Des processus d’entrée en relation et de connaissance client renforcée, notamment pour tout ce qui est Lutte contre le Blanchiment et le Financement du Terrorisme (LCB-FT)

Plus de protections pour les investisseurs

Même avec les plateformes de crowdfunding où j’avais déjà investi, j’ai dû compléter certaines informations pour pouvoir continuer participer à de nouvelles collectes.

ll y a des questions qui vous demandent le nombre de transactions financières effectuées dernièrement, ou si vous avez travaillé dans la finance. Cela permet de vous qualifier comme investisseur averti ou non averti.

Pour les investisseurs non avertis, plusieurs règles ont été mises en place pour les protéger :

• Investissement limité à 5% du patrimoine déclaré (sauf accord explicite)
• Délai de rétractation de 4 jours après la souscription à un projet
• Plus d’alertes sur les risques

Avec l’arrivée de l’agrément PSFP, la mise à disposition d’informations sur les collectes avant qu’elles n’ouvrent s’est aussi généralisée. Cela permet de bien étudier le dossier avant d’investir, plutôt que de bâcler son analyse parce que les infos seraient mises en ligne à l’ouverture, et d’avoir peur qu’il n’y ait plus de place. Ainsi, vous avez désormais 7 jours pour étudier le dossier avant que la collecte soit ouverte.

Liste des plateformes de crowdfunding PSFP

Les premières plateformes de financement participatif à obtenir le sésame de PSFP l’ont reçu fin 2022. Nous y trouvons notamment le groupe Enerfip ayant obtenu l’agrément le 6 décembre 2022. Ils se sont dépêchés afin de pouvoir assouvir leur envie de développement en Europe. La conquête européenne d’Enerfip a débuté par l’Espagne, pour s’étendre ensuite en Italie et aux Pays-Bas, ce qui est facilité par le nouveau statut de PSFP.

Je n’ai aucunement envie de me substituer à l’AMF qui tient à jour la liste des plateformes PSFP, mais pour ceux que cela intéresse, voici la liste telle qu’affichée par le régulateur en février 2025 :

Questions fréquentes ?

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Un future ou contrat à terme est un contrat standardisé négocié sur un marché organisé permettant de s’assurer ou de s’engager sur un prix pour une quantité déterminée d’un produit donné (le sous-jacent) à une date future. Il existe toute une panoplie de contrats dont les caractéristiques sont prédéterminées en fonction des besoins exprimés par les agents économiques :

• Le sous-jacent peut être une matière première (commodity) : blé, pétrole, métaux… ou un instrument financier : taux, cours, indice boursier…
• La quantité (dans le cas des commodities) ou le nominal (produits financiers)
• Le mode de cotation: en pourcentage ou en valeur)
• La variation minimale du prix (le « tick« )
• Les échéances
• Le mode de liquidation : par livraison du sous-jacent (le moins fréquent) ou en cash

Exemple : le Winefex® était un contrat future sur le vin de Bordeaux lancé par Euronext.

• Le sous-jacent est du vin de Bordeaux primeur choisi parmi des appellations connues voire prestigieuses (Saint-Estèphe, Margaux, …)
• La quantité d’un contrat est fixée à 5 caisses de 12 bouteilles de 75cl
• La cotation est exprimée en Euro par bouteille
• La variation minimale du cours est de 0,1 € par bouteille soit 6 € par contrat
• Les échéances sont fixées en Novembre, Mars, May, Juillet et Septembre
• La liquidation du contrat peut se faire par livraison effective du vin par le vendeur ou bien en cash au prix de clôture de l’échéance

Un marché organisé

Les contrats futures se négocient exclusivement sur des marchés officiels et régulés (Matif, Liffe, CBOT, Eurex…). Seuls les membres du marché ont accès à la négociation. La négociation à la criée, autrefois pratiquée sur le CBOT (Chicago Board Of Trade) est pratiquement abandonnée pour la négociation électronique.

Acheteurs et vendeurs peuvent éventuellement se connaître lors de la négociation, ou bien celle-ci peut s’effectuer de façon totalement anonyme. Quoi qu’il en soit, au moment de l’exécution des trades, c’est la chambre de compensation qui vient s’interposer et devient l’acheteur pour tous les vendeurs et le vendeur pour tous les acheteurs.

La chambre de compensation assume donc à la place des participants le risque de contrepartie. Pour ce faire, chaque adhérent doit verser à la chambre un dépôt de garantie à l’exécution de chaque négociation. Ces dépôts de garantie sont réévalués tous les jours en fonction de la valeur de marché des positions détenues par l’adhérent (on dit qu’ils sont « marked to market »).

La différence (cours de compensation du jour – cours de compensation de la veille) > 0 est payée par les vendeurs à la chambre de compensation, qui la reverse aux acheteurs. Ce sont les appels de marge. Les marchés de futures présentent ainsi la particularité que le résultat de chaque trade est calculé et perçu ou payé quotidiennement.

À l’échéance, les contrats sont liquidés comme prévu dans les spécifications, soit par livraison effective du sous-jacent par le vendeur, soit en cash au prix du marché, les vendeurs payant alors aux acheteurs la valeur atteinte par les contrats le jour de la liquidation. Mais les participants ont surtout à tout moment la possibilité de « déboucler » leur position en achetant (ou vendant) la même quantité de contrats vendue (ou achetée) à l’origine, ce qui fait disparaître leur position.

Il est important de noter que le prix des futures suit de près les prix de l’actif sous-jacent. Plus on se rapproche de l’échéance, plus les deux marchés (le marché au comptant et le marché des futures) tendent à converger.

Utilisation des futures

Pour un agent économique qui cherche une protection contre le risque de fluctuation des prix des matières premières ou des indicateurs financiers, les futures permettent de fixer à l’avance le prix de l’actif sous-jacent. Dans l’exemple du « Winefex », cité plus haut, les producteurs de vin, qui veulent se couvrir contre une chute des cours du vin au moment où ils mettront en vente leur production de l’année, pourront donc vendre à terme des contrats. A l’inverse les négociants en vin achèteront à terme des contrats.

Exemple : un producteur de vin de Bordeaux envisage de mettre en vente sa production en novembre de l’année en cours. Il vend donc une quantité appropriée de contrats pour cette échéance. Quel que soit le prix du vin de Bordeaux en Novembre, il a l’assurance de pouvoir vendre sa production au prix négocié lors de la vente des contrats. En contrepartie, il perd la possibilité de profiter d’une hausse éventuelle du cours du vin de Bordeaux.

Les intervenants sur le marché des futures ne sont pas tous à la recherche d’une protection contre les fluctuations des cours. Les spéculateurs viennent, eux, tenter de réaliser des gains en pariant sur l’évolution des cours. S’ils anticipent une baisse des cours, ils vendent des contrats, réalisant ainsi une plus-value en les rachetant moins cher quand l’échéance approche. A l’inverse s’ils anticipent une hausse des cours ils achètent des contrats, ce qui leur permet de les revendre plus cher plus tard.

S’il n’y avait que des « hedgers » (ceux qui utilisent les futures comme instrument de couverture) sur le marché, les vendeurs proposeraient toujours le prix le plus élevé possible, et les acheteurs le plus bas possible. La différence entre le prix moyen offert et le prix moyen demandé (le spread) serait en permanence très importante, et très peu de transactions pourraient se faire. Les spéculateurs intercalent des offres intermédiaires et apportent donc de la liquidité au marché. Pour résumer, pour qu’un hedger puisse se couvrir contre la hausse des cours, il faut qu’il y ait en face de lui un spéculateur qui lui, parie sur la baisse des cours !

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Les OPCVM : Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilières sont des sociétés ou quasi-sociétés dont l’activité consiste à investir sur les marchés l’épargne collectée auprès de leurs porteurs de parts. L’activité des OPCVM appartient donc à la gestion collective d’actifs, ce qui la distingue à la fois :

• de la gestion pour compte propre : l’OPCVM investit des fonds collectés auprès de tiers (gestion pour compte de tiers) et non ses propres fonds (gestion pour compte propre).
• de la gestion sous mandat : l’OPCVM investit collectivement des fonds appartenant à des tiers multiples et non à un tiers unique (gestion de fortune).

Au passif de l’OPCVM figurent les capitaux apportés par les souscriptions des porteurs.

A l’actif de l’OPCVM figurent les instruments financiers qu’il détient.

Le passif de l’OPCVM

Le passif de l’OPCVM est divisé en parts détenues par les souscripteurs, qui sont donc actionnaires de l’OPCVM. Toutes les fois qu’un investisseur souscrit à l’OPCVM, celui-ci émet, en contrepartie de la somme souscrite, de nouvelles parts dont l’investisseur devient propriétaire. Une part d’OPCVM constitue une valeur mobilière, identifiée par un code ISIN, dont l’émetteur est la société de gestion de l’OPCVM et dont le cours s’appelle la valeur liquidative.

L’actif de l’OPCVM

L’OPCVM utilise les fonds apportés par les investisseurs pour investir sur les marchés. L’actif de l’OPCVM est donc constitué de toutes les valeurs (actions, obligations, TCN, produits dérivés, …) qu’il détient. Le gestionnaire de l’OPCVM n’est pas absolument libre de ses choix d’investissement : ceux-ci sont encadrés par la réglementation et par les orientations de gestion de l’OPCVM définies lors de sa création.

La valeur liquidative

L’actif de l’OPCVM varie constamment en fonction des variations des cours des valeurs mobilières. La somme totale des actifs détenus, valorisés au cours du jour, divisée par le nombre de parts en circulation, constitue ce qu’on appelle la valeur liquidative de l’OPCVM, il s’agit donc de la valeur de la part de l’OPCVM.

Ainsi, le passif de l’OPCVM, égal au nombre de parts émises multiplié par la valeur de la part, la valeur liquidative, varie constamment, pour 2 raisons : d’abord parce que le nombre de parts en circulation varie en fonction des souscriptions et des rachats de parts, ensuite parce que la valeur de la part elle-même varie constamment. D’où le nom d’une catégorie bien connue d’OPCVM, les SICAV : Société d’Investissement à Capital Variable.

Le fonctionnement

L’OPCVM « vit » de la manière suivante :

Le passif est alimenté par les souscriptions des investisseurs finaux, qui reçoivent des parts en échange des fonds qu’ils apportent. Une ou plusieurs parts sont créées lors de chaque nouvelle souscription.

Réciproquement, les rachats consistent pour l’investisseur à « récupérer » l’argent investi, augmenté si la valeur liquidative de l’OPCVM a crû pendant la période durant laquelle il a détenu les parts, ou diminué si l’OPCVM a fait des pertes… chaque rachat a pour effet de détruire une ou plusieurs parts de l’OPCVM. Les souscriptions / rachats se font au prix (valeur liquidative) du jour d’exécution de l’ordre.

Certains OPCVM cotent tous les jours, c’est-à-dire que la valeur liquidative est calculée quotidiennement. D’autres ne cotent qu’une fois par semaine, voire une fois par mois.

Un OPCVM peut être à cours « connu », c’est-à-dire que la valeur liquidative du jour J est calculée le jour J. Les ordres de souscription / rachat peuvent être exécutés le jour même où ils ont été reçus dans ce cas. Mais il peut être également à cours « inconnu », dans ce cas la valeur liquidative est connue à J+1, voire « super inconnu » (J+2). Les ordres de souscription / rachat ne sont exécutés que le lendemain ou le surlendemain de la réception de l’ordre.

L’actif est alimenté par les décisions d’investissement de la société de gestion. Celle-ci intervient sur les marchés réglementés par l’intermédiaire des sociétés de gestion, ou sur les marchés de gré à gré par l’intermédiaire de brokers. L’exécution et le règlement / livraison des opérations est ensuite du ressort du dépositaire de l’OPCVM.

Catégories d’OPCVM

La gestion collective est encadrée par une directive européenne qui définit les fonds dits « coordonnés » ou UCITS (Undertaking for Collective Investment Schemes in Transferable Securities). Tous les fonds émis ne se conforment pas à cette réglementation, qui n’est pas adaptée aux nouvelles tendances de la gestion d’actifs (cf. hedge funds).

Les OPCVM peuvent être classés selon leur structure juridique :

• les SICAV (Société d’Investissement à Capital Variable) disposent de la personnalité morale.
• Les FCP (Fonds Commun de Placement) sont des copropriétés de valeurs mobilières, avec une capitalisation minimum inférieure à celle des SICAV
• Les FCPE (Fonds Commun de Placement d’Entreprise) sont réservés à la gestion de l’épargne salariale.
• Les FCPR (Fonds Commun de Placement à Risques) et FCPI (Fonds Commun de Placement dans L’innovation) sont investis pour partie dans des sociétés non cotées.

Les OPCVM peuvent également être classés en fonction de leurs orientations d’investissement, qui définissent également leur profil de risque :

• Actions, avec éventuellement une spécialisation par zone géographique, taille des sociétés, secteur.
• Monétaires : investis dans les TCN et les dépôts (prêts).
• Obligations
• Diversifiés
• A formule : l’objectif de gestion bénéficie d’une garantie, en général sur le capital investi.
• Les fonds de fonds (multi-gestion) : ces OPCVM sont investis dans des parts d’autres OPCVM.

Enfin ils peuvent être distingués en fonction de leurs styles de gestion :

• La gestion active consiste pour le gérant à choisir de façon discrétionnaire dans un large éventail de valeurs correspondant au profil de l’OPCVM. Le gérant peut faire appel aux produits dérivés pour couvrir les risques de son portefeuille.
• La gestion passive ou gestion indicielle consiste à répliquer exactement un indice de référence. L’invention de ce style de gestion est partie du constat que, sur une longue période, les performances des gérants ne sont pas meilleures que celles des marchés.
• Les trackers sont des OPCVM indiciels cotés en Bourse, et donc négociables, contrairement aux OPCVM habituels.
• Enfin les fonds alternatifs ou hedge funds ont pour finalité d’appliquer une stratégie très ciblée avec un objectif de performance absolue.

Le rôle des différents acteurs

Les acteurs de la gestion sont nombreux et il est parfois difficile de savoir qui fait quoi. Tout d’abord il faut savoir que la gestion d’actifs pour compte de tiers doit être, conformément à la réglementation, isolée dans une structure dédiée, séparée de la gestion pour compte propre. C’est pourquoi les grandes banques et compagnies d’assurances ont toutes leur filiale dédiée à la gestion d’actifs, généralement affublée du suffixe « AM », pour « Asset Management » (gestion d’actifs).

De fonction de support interne aux banques, la prestation de services aux asset managers tend à devenir une activité spécialisée et externalisée. Le développement de systèmes d’information facilitant les échanges et le traitements rapide des opérations est un enjeu stratégique pour cette activité qui est devenue une véritable industrie.

Commercialisation

La commercialisation des OPCVM, c’est-à-dire la recherche de nouveaux souscripteurs, est traditionnellement assurée dans les banques par le réseau d’agences de la maison mère. Il existe également des structures spécialisées dans la distribution d’OPCVM: les distributeurs.

Gestion du passif

La gestion du passif consiste à centraliser les ordres de souscription / rachat et à tenir le compte émetteur de l’OPCVM.

Le centralisateur est l’intermédiaire chargé de centraliser les ordres de souscription / rachat, et de procéder à l’échange des fonds contre les parts d’OPCVM souscrites. Cet échange, qui correspond à une opération de règlement / livraison, peut être fait directement chez l’émetteur de l’OPCVM, mais pour une grande partie des OPCVM en France, il a lieu en Euroclear France (le dépositaire central français).

La tenue du compte émetteur consiste à mettre à jour en permanence le nombre de parts en circulation de l’OPCVM, qui comme on l’a vu varie constamment.

Le métier de centralisateur s’appelle dans les pays anglo-saxons, où son contenu est beaucoup plus large, « transfer agent » . L’agent de transfert met en place une structure de support aux distributeurs d’OPCVM. Il fait vraiment l’interface entre les fonds et les distributeurs, et tout en collectant et exécutant les ordres de souscription / rachat, tient les positions des distributeurs externes, calcule et enregistre les commissions qui leurs sont dues, produit le reporting aux apporteurs d’affaires.

Gestion des actifs

Le gérant d’OPCVM a pour mission de faire les choix d’investissement et de prendre des positions sur les marchés afin de faire fructifier les actifs qui lui sont confiés. Il s’agit d’une fonction front-office.

Il est assisté dans sa démarche par des analystes financiers dont le rôle est de collecter les informations et de porter un jugement sur les sociétés cotées afin de conseiller les gérants.

Gestion administrative et comptable

Le gestionnaire administratif et comptable assure le middle et back-office du fonds. Il enregistre les opérations, transmet les instructions de règlement / livraison au dépositaire, tient les positions et suit les risques.

Le gestionnaire administratif et comptable est responsable également du calcul de la valeur liquidative du fonds, à moins que ce traitement ne soit externalisé vers un prestataire spécialisé.

Dépositaire

La fonction de dépositaire d’OPCVM est encadrée par l’AMF (Autorité des Marchés Financiers), qui définit son rôle et ses obligations dans un cahier des charges précis. L’instruction relative aux missions et moyens du dépositaire d’OPCVM peut être consultée ici : « Les dépositaires d’OPCVM et de FIA »

Le dépositaire constitue un dossier précis sur le fonds, comprenant les documents visés par l’AMF produits lors de la constitution de l’OPCVM (fiche d’agrément, notice d’information).

le dépositaire assure le règlement / livraison et la conservation des actifs du fonds: il a la garde des actifs du fonds, tient à jour ses comptes titres et espèces, reçoit ses ordres de règlement / livraison et les exécute en relation avec le dépositaire central ou des dépositaires locaux étrangers, enfin informe le fonds des opérations sur titres (OST) intervenant sur ses portefeuilles et les traite.

Le dépositaire contrôle la régularité des décisions de l’OPCVM. (Fonction de contrôle dépositaire, cf. ci-dessous).

Accessoirement, le dépositaire peut assurer, mais ce n’est pas toujours le cas, la gestion du passif du fonds.

Contrôle dépositaire

Le contrôle dépositaire consiste à vérifier la régularité des décisions d’investissement effectuées par l’OPCVM et également à vérifier le calcul de la valeur liquidative. L’activité des OPCVM étant très encadrée en France et en Europe, le contrôleur dépositaire a un rôle important et de nombreuses tâches à accomplir.

La vérification par rapport au contexte réglementaire inclut la vérification des règles de composition de l’actif et des règles de répartition des risques (en particulier le risque émetteur).

La vérification par rapport au contexte propre de l’OPCVM consiste à vérifier que ses investissements sont bien conformes à ses objectifs de gestion tels que décrits dans sa notice d’information.

Le contrôleur dépositaire vérifie également le calcul de la valeur liquidative effectué par le fonds.

Il vérifie les documents produits par la société de gestion: rapports annuels, comptes, états périodiques.

Valorisateur

Le calcul de la valeur liquidative est un processus complexe, puisqu’il faut récupérer un cours ou calculer une valeur pour chacun des actifs du fonds, qui peuvent être nombreux et plus ou moins « exotiques », non cotés pour les instruments de gré à gré.

Le valorisateur dispose d’outils de calcul qui lui permettent également de proposer au fonds toutes sortes de services à valeur ajoutée: reporting, analyse et attribution de performance.

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Au sens large, un broker, ou un courtier, est un intermédiaire qui met en relation des acheteurs (les clients) et des vendeurs. Il existe des courtiers en assurances, en immobilier, en crédits, et dans beaucoup d’autres secteurs.

Mais le plus souvent, lorsqu’on parle de broker, on pense au courtier en bourse.

En finance, le broker joue alors le rôle d’intermédiaire entre vous une place boursière, afin que vous puissiez acheter ou vendre des titres financiers.

Le broker va alors effectuer plusieurs tâches :

• la réception et transmission de vos ordres de bourse,
• la compensation (livraison des produits financiers),
• et tout simplement la tenue de votre compte.

En France, l’activité de brokerage (ou courtage) est réglementée par l’Autorité des Marchés Financiers et l’ACPR.

Le fonctionnement d’un broker

Un investisseur particulier ne peut pas avoir un accès direct à une bourse de valeur. Vous êtes donc obligé de passer par un broker pour acheter des titres cotés en bourse (des actions ou des obligations par exemple).

Pour cela, vous allez ouvrir un compte-titres chez un broker en ligne, par exemple. Ce compte est en réalité divisé en deux :

• une partie « espèce », qui est un simple compte bancaire pour verser votre « cash » ;
• et une partie « titres », pour conserver vos titres financiers.

Il ne reste plus qu’à communiquer vos ordres de bourse à votre courtier, pour que ce dernier puisse les inscrire sur le carnet d’ordre de la place boursière.

Auparavant, il fallait se rendre dans les bureaux de sa banque ou passer un coup de téléphone pour transmettre vos ordres. Désormais, trois clics suffisent depuis l’interface web de votre broker.

Il existe un grand nombre de brokers, avec des interfaces plus ou moins compliquées et des gammes de produits plus ou moins complexes.

Notez également que les banques ont aussi souvent un service de courtage ; que je vous déconseille d’ailleurs d’utiliser. Un peu plus bas dans cet article, je vous aide à choisir votre broker.

La rémunération du broker

Le broker gère votre compte de trading. Il exécute vos ordres d’entrée et de sortie du marché et prélève pour cela une commission.

Les frais principaux des brokers sont donc les frais de courtage, prélevés à chaque transaction (achat ou vent de titres). Mais ce ne sont pas les seuls frais dont il faut se méfier. Certains d’entre eux vont aussi prélever :

• des frais de change : ils sont quasiment systématiques si vous achetez des actions libellées en devises étrangères.
• des droits de gardes, aussi appelés frais de conservation des titres. C’est un classique des banques traditionnelles, ils s’expriment généralement en pourcentage du montant de vos titres.
• et parfois quelques frais annexes : des frais d’inactivité ou des frais de retrait par exemple.

Certains brokers (mais pas tous), permettent à leurs clients de trader sur le marché des devises (Forex). Dans ce cas ils ne vous prélèvent pas de commission mais vous imposent un spread. Le spread correspond à l’écart entre le prix d’achat et le prix de vente. La différence est alors empochée par le courtier. Le spread joue donc le rôle de commission mais permet à certains broker de dire qu’ils n’ont pas de frais… Ce système est aussi courant pour le trading de CFD.

Les différents types de brokers

Selon le type de plateformes et les actifs proposés, on peut distinguer différents types de brokers :

• les courtiers en bourse classiques : ils proposent une large variété d’actifs (actions, fonds d’investissement, ETF, etc.). Ils sont destinés à un public large d’investisseurs. Cela correspond typiquement à l’offre d’une banque en ligne comme Fortuneo ou Boursorama.
• les plateformes de trading : elles s’adressent essentiellement à un public de traders actifs et avertis qui souhaitent réaliser des opérations régulières. Le plus souvent ces brokers sont spécialisés dans les produits dérivés comme les CFD comme XTB ou Capital.com mais certaines sont plus généralistes, comme Saxo Banque ou Interactive Brokers.
• les plateformes d’échange de cryptomonnaies : avec l’essor des cryptomonnaies un nouveau type de brokers est apparu. Les brokers spécialisés dans l’échange de cryptomonnaie. Ces plateformes fonctionnent à l’image des courtiers plus traditionnels, si ce n’est qu’elles sont spécialisées dans les cryptos. On vous aide à choisir votre plateforme crypto ici.

Pour débuter, on vous recommande d’aller chez un broker classique et d’éviter le trading qui se traduit, le plus souvent, par des pertes pour les particuliers avec peu d’expérience et mal préparés.

Comment bien choisir son broker ?

Les banques ont été pendant longtemps le seul intermédiaire financier pour un investisseur particulier. L’essor du trading en ligne a complètement rebattu les cartes. Pourquoi passer par sa banque lorsque celle-ci est plus chère et moins pratique ?

Le plus important lorsqu’on choisit un courtier en bourse est de s’assurer que celui-ci ne prélève pas de frais de garde, car ces frais vont peser sur la rentabilité de vos placements à long terme.

Ensuite, vous devez vous assurer que le broker de votre choix dispose bien d’un accès au marché sur lequel vous souhaitez intervenir. Certains courtiers en bourse sont connectés avec la plupart des grandes bourses internationales et vont proposer des actions, des obligations, et des ETF aussi bien que des produits dérivés ; d’autres se limiteront aux plus grandes actions mondiales.

Enfin, beaucoup de courtiers qui ont leur siège social en dehors de France ne proposent de PEA. Or, pour rappel, le PEA (Plan d’épargne en actions) est un compte-titres qui présente un avantage fiscal de poids : cinq ans après son ouverture, vos gains sont exonérés d’impôts. Si vous souhaitez profiter de cet avantage fiscal, le choix des brokers sera donc plus restreint.

Nous avons comparé toutes les offres du marché pour que vous puissiez ouvrir un compte-titres et un PEA sans vous faire truffer de frais. Nous n’avons conservé que les meilleures offres dans nos comparatifs :

• retrouvez le comparatif des brokers ici ;
• et le comparatif des PEA ici.

Les obligations réglementaires des brokers

Pour pouvoir exercer en France un broker doit être enregistrer auprès de l’ACPR et doit avoir un agrément de Prestataire de Service d’Investissement (PSI).

Il est néanmoins assez facile pour un broker européen d’exercer en France, car les règles de l’UE prévoient que les licences de PSI puissent être « passeportées » d’un pays à l’autre. Cela explique que des brokers allemands (comme Degiro ou Trade Republic), danois (comme Saxo Banque) ou encore d’Europe de l’Est (comme XTB) proposent leurs services aux investisseurs français.

Attention, il est de plus en plus fréquent de voir de fausses plateformes de brokerage arnaquer des investisseurs mal avertis. Prenez soin de prendre des renseignements sur toute plateforme avant d’y verser votre argent. Le plus simple est encore de se limiter aux courtiers en bourse que nous avons listés dans nos comparatifs !

Questions fréquentes

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Trader : le métier

Pour comprendre le métier de trader, il faut d’abord savoir ce qu’est une salle de marché. Rappelons qu’à l’origine, le rôle d’une banque dit de « désintermédiation » est la mise à disposition a priori gratuite se son expertise au service de ses clients. Alors comment réalise-elle des profits ? C’est que parallèlement une banque utilise son expertise pour son propre compte. Tous les profits proviennent de la volatilité des actifs financiers, qu’on appelle plus simplement le risque. C’est en prenant des risques que la banque gagne (ou perd parfois) de l’argent. Le rôle du trader est là. Il a deux fonctions principales, qu’il peut exercer simultanément ou non : gérer le risque et spéculer. Ces deux rôles traversent toute sa profession et selon le dosage respectif de l’un ou l’autre, il portera différents noms.

Traditionnellement, une salle de marché s’organise comme un tableau à double entrée, verticalement et horizontalement.

La classification verticale est celle qui sépare les produits traités. Ils sont nés de 5 types de risques, qu’on appelle les sous-jacents. Ces sous-jacents sont les suivants:

Le risque de crédit : le risque naît de la probabilité d’une entreprise ou d’un Etat à faire défaut sur sa dette. Le produit traité est similaire à une assurance qui protège son acheteur d’un défaut éventuel, c’est-à-dire d’un évènement qui ferait que l’entreprise ou l’Etat se verrait dans l’incapacité d’honorer sa dette. L’acheteur de cette assurance est donc une personne qui possède une créance sur l’entreprise ou l’Etat concerné. Le trader donne un prix à cette assurance en fonction du risque encouru. Par exemple la Russie a plus de chance de faire défaut que les USA donc l’assurance sur sa dette est plus chère. Ensuite, en fonction des conditions économiques ou politiques, le prix de l’assurance varie. On dit que la « qualité de crédit » varie. Et selon le prix auquel l’assurance a été vendue ou achetée, le trader réalise une perte ou un gain. Ces produits sont les plus récents sur le marché et sont ceux qui se développent le plus vite. Ce sont aussi ceux qui ont le plus d’avenir.

Le risque de taux («  fixed income  ») : le risque naît du mouvement des taux d’intérêts, qui sont décidés par les banques centrales. Si vous empruntez à 5% aujourd’hui pour un an et que soudainement la banque centrale décide de baisser ses taux à 4% par an, vous ne pourrez re-prêter votre argent qu’à 4%. Vous aurez donc perdu de l’argent. C’est le deuxième marché le plus important du monde en terme de volume. Un contrat portant sur un nominal de plusieurs centaines de millions de dollar ne pose pas de problèmes. On l’appelle le «  fixed income  » ou marché de la dette. On traite sur ce marché principalement des swaps et obligations. C’est le marché le plus technique mathématiquement et là où on trouve généralement les ingénieurs.

Le risque des actions («  equity  ») : c’est le risque le plus connu. Il est lié aux activités des entreprises. C’est un petit marché comparé au marché de la dette. Des échanges de nominaux de l’ordre du million de dollar constituent la norme.

Le risque de change (FX) : c’est le risque lié aux taux de changes. C’est le marché le plus important du monde avec un volume journalier de 2.000 milliards de dollars, en constante augmentation.

Le risque des matières premières : petit marché comparé aux changes ou à la dette, mais en pleine expansion aussi, le risque est lié au prix des matières premières.

Horizontalement, la salle est séparée en quatre branches principales, qui séparent les fonctions entre traders.

Deux catégories principales distinguent la filiale des produits structurés de celle des produits de bases (swaps, actions, change etc.) dits produits « vanilles ».

Le «  market maker  » : travaillant sur les produits de bases tels que le spot (cours des devises) le « cash action », les obligations d’Etat etc. le market maker ne fait que répondre aux clients en cotant des prix à double sens, un prix où il est d’accord pour acheter et un autre prix où il est d’accord pour vendre. Les positions qu’il tient sont la conséquence des deals qu’il réalise, et il doit toujours couvrir ces positions, tout en essayant de réaliser un profit. Mais le market maker n’est pas censé spéculer. Il doit respecter des limites de positions strictes. Le plus souvent les jeunes recrues commencent par un poste de market maker , qui leur permet d’appréhender le marché en prenant peu de risque.

Le trader de produits vanilles : les produits vanilles sont ceux qui génèrent le plus de revenus dans la salle. Mais ces profits ne représentent plus que 60% du total et sont en constante diminution, concurrencés par les produits structurés. Les revenus ne proviennent que très peu des marges (même s’il en y a), et beaucoup plus des activités de spéculation. Par exemple, un deal de 100 millions d’euros de swap rapportera peut-être 5000 euros de marge. Les profits proviennent généralement de la spéculation. Le cours de l’or va-t-il monter ou descendre ? La Réserve Fédérale américaine montra-t-elle ces taux au prochain meeting ? etc. Par trader, les revenus sont très variables selon l’activité. De quelle devise s’occupe-t-il, quel marché, quelle région du monde mais surtout est-il un bon spéculateur ou non ? Et a priori pas besoin de diplôme, les recrues étant le plus souvent des jeunes de 20 à 23 ans sans expérience mais enthousiastes, que la banque éduque à ses propres modèles parmi les professionnels.

Le trader de produits structurés : les produits structurés sont les plus à la mode en ce moment et les profits qu’ils représentent sont en forte hausse sur les dernières années. Ces produits proposent souvent une indexation complexe de la rentabilité sur différents produits vanilles. Les profits générés proviennent alors des marges prises par la banque lors de la transaction. Comme il est généralement difficile de donner un prix avec certitude à des produits exotiques (puisque généralement ils n’existent pas encore), et qu’il n’y a aucune liquidité dans le marché pour les couvrir parfaitement (ils sont souvent émis à l’unité), ces marges sont importantes voire monumentales. Ce sont de purs gestionnaires du risque, ils ne spéculent pas puisqu’un seul deal peut rapporter parfois 500.000 euros. Cette branche emploie le plus souvent d’anciens chercheurs de la banque ou des jeunes diplômés destinés à le devenir et qui ont une inclination pour les affaires. Un diplôme de l’X puis un passage par certains DEA parisiens est la norme.

Le «  proprietary trader » (« prop trader ») : privilégiés de la banque, les prop traders ont carte blanche pour spéculer avec les capitaux bancaires sur tous les marchés. A l’opposé du market maker , il ne cote pas les clients. Métier à haut risque mais l’un des mieux rémunérés au monde, il donne droit à un pourcentage des gains. Si le trader de produits structurés peut générer 50 millions d’euros par an, il doit partager les profits avec les équipes de structuration, vente et recherche. Le prop trader génère facilement ce profit mais ne le partage avec personne. Sa position est très convoitée, mais représente une exception en terme d’âge au sein de la salle puisque les prop traders sont les plus expérimentés des traders. Une expérience préalable de 10 ans dans le trading constitue la norme.

Le trader gère donc son book avec une plus ou moins grande liberté. Les prop traders sont de purs spéculateurs. Les traders de produits vanilles, ont une position intermédiaire puisqu’une grosse part de leurs profits provient de la spéculation. Leur travail consiste à coter les clients, comme des market maker , mais aussi à spéculer sur leur marché, qu’ils connaissent bien. Généralement leurs positions de spéculation, qu’on peut à juste titre qualifier positions de prop trading , surpassent en volume de 5 à 100 fois les positions de market making. Les traders de produits structurés occupent aussi cette position intermédiaire mais génèrent surtout des profits par le market making (à travers les marges). Leurs positions de prop trading sont largement reléguées au second plan et souvent il n’en ont même pas. Celui qui possède le moins de marge de manoeuvre est le market maker .

Devenir trader, finir trader

Disons‑le tout de suite, les processus de recrutement des traders sont très concurrentiels. Les banques françaises sont les plus pointilleuses sur les diplômes et certaines beaucoup plus que d’autres. Mais les plus grandes banques du monde sont toutes anglo-saxonnes (américaines ou anglaises). Et là, la question des diplômes se pose moins, même si c’est parfois le cas (en particulier là où il y a des « nids » de français issus des grandes écoles, ce qui arrive régulièrement, les compétences mathématiques des français étant appréciées).

Difficile de se prononcer lorsqu’on n’est pas DRH mais ne pas être passé par une classe préparatoire ni par Dauphine est sans conteste une barrière. La norme est un diplôme de grande école d’ingénieur (X, Centrale, Mines-Ponts, Télécom, Sup’Aéro, ENSAE etc.) doublé d’un troisième cycle financier ou stochastique.

Cela dit, il existe une foule de banques modestes et de maisons de courtages où certes les profits ne s’élèvent pas à des centaines de millions d’euros par trader, mais qui offrent aux gens moins diplômés plein d’opportunités. Il faut aussi souligner que la réussite dans le trading ne passe pas toujours par les diplômes (ainsi que l’ont bien compris les banques anglo-saxonnes) mais souvent par un talent propre aux traders de comprendre le marché et prévoir ses réactions. Cela signifie que si quelqu’un s’illustre, même dans une petite « boutique », il a toutes les chances d’être reconnu puis d’accéder à des capitaux plus importants. Il ne s’agit en fait pas de cas isolés. Les banques américaines regorgent de « self-made » prop trader. Néanmoins un critère fondamental pour réussir dans cette voie des « sans diplômes » est l’âge. Le plus tôt un trader commence à faire de l’argent, le plus de chance il aura d’accéder à des fonds importants. Et cela a l’avantage d’être indépendant de la banque puisque le trader qui brille, brille sur un marché, pas seulement sur un trading floor .

Cela dit, il y a une autre possibilité assez réputée qui permet d’intégrer une salle, y compris les salles des plus grandes banques. Si le candidat a une compétence rare qu’il peut faire valoir sur un floor , il vaut de l’argent. Un des exemples les plus connus en ce moment est de connaître les lois coraniques en matière d’investissement ou parler l’arabe.

Pour les moins chanceux, il reste encore deux voies à explorer. La première est celle de l’assistant trader. En fait il n’y a pas, à proprement parler, de poste d’assistant trader. Il s’agit d’un terme fourre-tout dont le principal avantage est d’attirer les stagiaires. Mais généralement, il vérifiera les deals et répondra au back office en cas de problème ; estimera le P&L (« profit and loss ») et en vérifiera les principaux postes ; mettra à jour les pricers le matin ; répondra au téléphone ; améliorera des spreads sheets de pricing , de calcul de risque ou d’historiques ; contrôlera le risque, les positions ; assurera le lien avec la recherche ; aidera pendant les grosses journées à coter des produits de base.

Par nature, l’assistant trader est destiné à devenir trader (sauf dans certaines banques bien déterminées). Simplement il n’a pas les moyens d’être embauché directement donc les exigences en terme de diplôme sont assez comparables, même si légèrement inférieures. Il occupe cette position intermédiaire parce qu’on souhaite le tester, que ce soit en stage long ou court, en VIE. Mais cela ne change rien fondamentalement, car il est par définition assis entre deux chaises. Ce qui est important est que les traders aient conscience de ce qu’il est destiné à devenir. En tous les cas, comme toute personne en qui on place de l’espoir, l’objectif est qu’il se forme. On lui laisse donc un degré de liberté : rotations et rencontres avec des traders d’autres desks etc.

La seconde voie est celle du Middle , Back Office ou risk management , mais le cadre est différent. Les exigences en terme de diplôme sont plus raisonnables. Mais surtout rentrer dans un tel service signifie souvent accepter une embauche et s’engager pour plusieurs années (de 3 à 5 ans minimum). Pour cette raison l’âge joue donc ici aussi un rôle prédominant. Or le plus tôt on devient trader, le mieux c’est. La personnalité, la réactivité, l’intelligence, les ambitions, la rigueur, tout chez l’aspirant trader devrait démontrer qu’il est prêt à passer de l’autre côté du rideau. C’est dans doute plus difficile dans les banques françaises que dans les banques anglo-saxonnes où le mérite occupe une place importante (Cf. Nicolas LEESON de la Baring’s). En fait, dans la course au front office, les gens du back et du middle sont troisièmes sur la liste après les graduates et les assistants traders mais les postes à responsabilités dans le middle, le back office et le risque existent et sont très bien rémunérés. D’ailleurs, comme ce ne sont pas les plus sexy, ils ont tendance à avoir le vent en poupe, notamment au niveau salaire.

La voie royale est de postuler online sur les sites Internet des banques à travers leur système de recrutement normalisé, pour intégrer les très coûteux «  graduate programme », couveuses pour jeunes diplômés où se trouvent les traders, vendeurs, structureurs, chercheurs, qui sont aussi les futurs dirigeants de la banque.

Quoi qu’il en soit obtenir un stage vers l’âge de 22 ans est la clé pour la suite, et ce n’est pas ce qu’il y a de plus difficile à faire. Des personnes sans talent particulier sont parfois acceptées dans les salles des plus grosses banques du monde simplement parce que le recrutement est décidé par les DRH, dont les critères ne sont pas toujours ceux auxquels on s’attend.

Enfin quelle que soit la voie empruntée, le trader, plus que n’importe qui dans la salle, doit avoir cette double capacité à traiter des questions techniques et économiques. Avoir un cursus mathématique ne suffit pas d’où la nécessité de faire un 3 ème cycle financier, ou au moins de faire preuve d’une vraie culture économique et financière (lecture du Hull, des journaux, conscience des questions de fond en finance, connaissance des principaux produits dérivés et des principes pour les pricer , connaissance des problématiques d’actualité et de fond, du fonctionnement du système monétaire et des principaux acteurs du système capitaliste, connaissance de l’actualité des entreprises françaises et multinationales).

A la fin de sa carrière, la reconversion d’un trader est difficile en dehors de la salle de marché, car le métier est excessivement spécialisé. Les salaires constituent aussi une compensation pour cet état de fait et beaucoup de traders prennent leur retraite 10 à 20 ans après leurs débuts. Une minorité de traders stars passionnés, réputés pour leurs talents chez les clients lancent leur propre fonds d’investissement. Une des exigences pour lancer son fonds est l’apport en capitaux propres, de plusieurs dizaines de millions d’euros au minimum.

Le quotidien du trader

Regardez un trader travailler, et vous vous demanderez si tous ces obstacles sont justifiés. Car la pratique est simple. L’activité quotidienne du plus courant des traders, le trader de produits vanilles, repose sur trois piliers : l’information, l’intuition et la technique. Le premier occupe l’essentiel de ses 8 ou 9 écrans. Les systèmes tels que Reuters ou Bloomberg délivrent en continue l’actualité du monde. Le trader est la deuxième personne avertie sur terre après le journaliste lui-même. L’information délivrée n’est presque pas traitée mais délivrée dans sa forme la plus épurée : une succession de dépêches, qui arrivent toutes les 3 secondes en moyenne. 99,9% de cette information est inutile car elle ne concerne pas le trader. L’important est donc de regarder l’écran et savoir trier ce qui est intéressant de ce qui ne l’est pas. Dans cette information il y a aussi des annonces qui tombent à des horaires prévus tels que les résultats d’entreprises ou les statistiques nationales. Et il y a enfin les annonces orales, le plus souvent de choses qui ne sont pas affichées à l’écran, prononcées dans les « boîtes » (le dealerboard du trader) reliés aux courtiers. Lire l’information est ce qui occupe 45% du temps de travail.

Une autre part importante de son temps de travail est l’observation du marché et l’intuition. Il s’agit encore d’information, mais celle-là est interprétée à titre personnel par le trader. En observant les prix, leur mouvement, la liquidité du carnet d’ordre, c’est-à-dire l’ensemble des signes qui constituent le «  price action  » le trader se forge une conviction personnelle sur où va probablement le marché. C’est le travail de l’intuition, et cela occupe aussi 45% de son temps de travail.

Les 10% restant sont consacrés au market making , qui est sans doute la partie la moins intéressante et la plus répétitive du métier. Coter des clients consiste à utiliser une spreadsheet Excel équipée des bonnes fonctions qu’on appelle «  pricer  » et qui a été inventée par la recherche quantitative, la calibrer pour qu’elle corresponde au marché et appuyer sur F9 chaque fois qu’un client demande un prix.

Les traders, quel avenir?

Une évolution récente parallèle et induite par l’importance grandissante des produits exotiques est que l’une des deux fonctions du trader prend peu à peu le pas sur l’autre. La fonction d’ingénieur du risque, celle qui est mécanique et où les raisonnements académiques jouent un rôle important, éjecte de plus en plus la fonction plus intuitive de spéculation. Cette partie du métier est celle qui est risquée, puisqu’elle fait de l’argent sur les mouvements stochastiques du marché. Le « cow-boy trader » cède sa place à l’ingénieur financier, nouveau genre de trader, moins schizophrène que son ancêtre et qui s’éloigne définitivement du personnage d’ American Psycho . Ce nouveau trader s’occupe de la part déterministe du marché et partage ses profits avec les équipes de vendeurs, structureurs et chercheurs. L’ancien trader est assertif, possède une excellente intuition, est toujours sûr de ce qu’il veut et a une grande conscience des questions économiques. Le deuxième est bardé de diplômes, travailleur, rigoureux, académique.

Ce changement a au moins trois conséquences pratiques dans la salle : la première est que les prop traders, emblème d’un certain trading , et toutes les fonctions qui impliquent les capitaux propres de la banque, sont de plus en plus rares. La deuxième est la place croissante qu’occupent les automates de trading . Ils sont une preuve tangible de l’expulsion progressive du travail stochastique au profit de la part déterministe du trading . Ainsi Goldman Sachs a renvoyé récemment l’équipe de traders des dérivés actions de New York pour les remplacer par des automates. Enfin la dernière conséquence touche les jeunes diplômés. Le recrutement entre dans un processus strict, similaire à celui d’un cadre, ce qui n’a pas toujours été le cas. Certes on a toujours recherché les plus motivés, enthousiastes, souriants, et assertifs. Mais la technicité, les diplômes et les notes n’ont jamais joué un rôle aussi important. Il y a 5 ans, selon eFinancialCareer , seules 24% des banques déclaraient passer par un «  graduate programme » normalisé pour recruter les jeunes. Aujourd’hui, c’est plus de 75%.

Philosophiquement, on attend maintenant du trader qu’il s’occupe de tâches davantage à la portée du travail que du don. Et puisque c’est à la portée du travail, c’est à la portée de tout le monde. Il y a donc un paradoxe. Les services de ressources humaines exigent plus de concret lors de l'embauche (diplômes, bonnes notes, stages etc.) mais les candidats potentiels sont moins nombreux là où pourtant l’inné occupe une place de plus en plus restreinte. Il y a déjà une stagnation dans les salaires d'embauches sur ces cinq dernières années, preuve qu’irrésistiblement, on comprend mieux ce que fait le trader et on le surveille davantage. Il ressemble alors de plus en plus au cadre sup’ qualifié, et s’éloigne peu à peu du cow-boy solitaire…

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Ce sont toutes les opérations impliquant un échange de 2 devises. Le marché mondial des changes est extrêmement actif : la demande induite par l’activité des entreprises importatrices ou exportatrices y est relayée et amplifiée par la spéculation. C’est un marché de gré à gré, animé par les banques et les brokers.

Le change comptant

Le change comptant ou change « spot » consiste à échanger 2 devises, à un cours négocié, 2 jours ouvrés après la date de négociation. Cette date est appelée la date « spot ».

Les caractéristiques principales d’une opération de change comptant sont:

• La devise principale
• Le sens: achat ou vente
• La devise secondaire, ou devise « prix »: devise vendue s’il s’agit d’un achat, devise achetée s’il s’agit d’une vente.
• La date de négociation ou « trade date »
• La date de valeur ou « spot date »: généralement égale à la date de négociation + 2 jours ouvrés. Remarque : un contrat de change au comptant a une durée de vie nulle ; il n’y a pas de « date de fin ».
• Le montant négocié, exprimé dans la devise principale
• Le cours négocié
• Le montant dans la devise secondaire, calculé à partir du montant principal et du cours

Les caractéristiques communes à toutes les opérations de marché:

• Le portefeuille de négociation ou « book », éventuellement l’identité du trader
• La contrepartie
• Eventuellement l’intermédiaire, ou « broker », par qui la négociation a été faite
• Les instructions de règlement : identification des correspondants (celui de la banque et celui de la contrepartie) chez qui les devises doivent être livrées / reçues.

L’exemple ci-dessous illustre l’échange de flux espèces dans le cas d’un achat de 1 million d’Euros contre dollar

Les cours

Les participants au marché cotent toujours les devises sous forme d’un intervalle de prix : le plus bas étant celui auquel le trader est prêt à acheter : c’est le cours acheteur ou « bid », et le plus haut celui auquel il est prêt à vendre : cours vendeur ou « ask ». La différence porte le plus souvent sur les « points », qui désignent les 3 ème et 4 ème chiffres après la virgule ; la « figure » quant à elle désigne le 2 ème chiffre après la virgule. Enfin il faut savoir qu’un cours Dev1 / Dev2 signifie « une unité de Dev1 = le cours en Dev2. Dev1 est donc la devise négociée, Dev2 la devise « prix ».

Par exemple une cotation EUR / USD = 1.0210/40 signifie que le trader achète un Euro pour 1.0210 USD et vend contre 1.0240 USD.

Le mode d’expression du cours est une convention liée au niveau de « priorité » des devises les unes par rapport aux autres. La devise cote « au certain » quand le mode d’expression du cours revient à définir la valeur d’une unité de cette devise. L’Euro cote au certain contre toutes les autres devises. Le Dollar US cote au certain contre toutes les autres devises… sauf l’Euro.

Les cours croisés

Les cours diffusés sur le marché correspondent aux transactions les plus répandues : tous les jours des cours de l’Euro ou du Dollar contre toutes les autres devises sont affichés en permanence. Pour les couples de devises qui ne sont pas habituellement cotés sur le marché, on passe par l’intermédiaire de l’une de ces 2 devises, afin d’établir un cours croisé ou « cross ».

Par exemple pour coter le couple JPY / CHF, le trader utilisera les cours USD / JPY et USD / CHF. Le cours JPY / CHF = (USD / CHF) / (USD / JPY).

Le change à terme

Le change à terme est un échange de 2 devises à une date (la date de valeur) et un cours (cours à terme) négociés. Ce type de contrat permet de fixer à l ‘avance un cours entre 2 devises, et donc de se couvrir contre le risque de change

Les caractéristiques d’une opération de change à terme se définissent par rapport à un cours « spot » (cours utilisé pour le change au comptant) de référence pour les opérations du jour. La différence entre le cours spot et le cours à terme s’appelle les « points de terme ». Quand le cours à terme est supérieur au cours comptant on parle de « report ». Quand le cours à terme est inférieur au cours comptant on parle de « déport ». Mais comment détermine-t-on le cours à terme ?

Calcul du cours à terme

Les cours à terme ne sont pas cotés en tant que tels sur le marché. Par contre pour chaque devise on connaît les taux de prêts / emprunts sur les différentes échéances. Ce sont ces taux qui vont servir à calculer les cours à terme.

Du point de vue du trader qui cote l’opération, le change à terme revient à combiner 3 opérations :

• Un change « spot » de même sens que l’opération à terme
• Un prêt de la devise achetée sur la même durée que l’opération à terme (le flux de remboursement du prêt, une entrée de fonds, coïncide avec l’achat à terme)
• Un emprunt de la devise vendue (le flux de remboursement coîncidant avec la vente à terme).

Le graphique suivant illustre le raisonnement dans le cas d’un achat à terme de la devise D1 contre D2. Attention les flux en pointillé sont fictifs et ne sont là que pour étayer le raisonnement, seuls les flux à Value Date sont réels.

Supposons que le trader qui cote l’opération travaille sur les prix suivants :

• Cours spot D1/D2 : S12 / S21 (qui signifie que le trader achète à S12 et vend à S21 )
• Taux D1 : t1e / t1p (qui signifie que le trader prête la devise D1, sur la période considérée, à t1p , et emprunte à t1e )
• Taux D2 : t2e / t2p

Et qu’il doive coter un achat à terme d’un montant M1 de la devise D1.

Pour que le remboursement du prêt fictif de la devise D1 corresponde à ce montant, il faudrait qu’il prête aujourd’hui le montant M’1  tel que :

M 1 = M’1 + M’1 * t1p * N / 36000 = M’1 (1 + t1p * N / 36000)

Où N est la durée du prêt, en nombre de jours.

De même, le montant M2 payé à terme, correspond à un montant emprunté M’2 aujourd’hui tel que :

M2 = M’2 + M’2 * t2e * N / 36000 = M’2 (1 + t2e * N / 36000)

et le cours à terme recherché est tel que :

T12 = M1 / M2 = (M’1 (1 + t1p * N / 36000)) / (M’2 (1 + t2e * N / 36000))

Or on sait que le cours spot S12 est tel que:

S12 = M’1 / M’2

Donc !!

T12 = S12 ( 1 + t2e * N / 36000) / (1 + t1p * N / 36000)

Où

• S12 est le cours de l’achat spot
• t2e est le taux de l'emprunt de la devise prix
• t1p est le taux du prêt de la devise négociée

Et réciproquement pour une vente à terme:

T21 = S21 ( 1 + t2p * N / 36000) / (1 + t1e * N / 36000)

Où

• S21 est le cours de la vente spot
• t2p est le taux du prêt de la devise prix
• t1e est le taux de l'emprunt de la devise négociée

C’est un peu compliqué mais une fois qu’on a entré la formule dans une feuille Excel on n’y pense plus !

Ceci signifie que le cours à terme, contrairement à ce que l’on pourrait croire, n’est pas une anticipation de ce que sera le cours spot dans le futur. Il repose toutefois bien sur une évaluation de la valeur des devises, via les taux de marché.

On constate également que le report ou déport, définis plus haut, dépendent du niveau des taux d’intérêt des devises : si les taux de la devise prix sont supérieurs aux taux de la devise négociée, le cours à terme sera supérieur au cours spot (report) ; si les taux de la devise prix sont inférieurs aux taux de la devise négociée, le cours à terme sera inférieur au cours spot (déport).

Remarques :

• Ce calcul est valable uniquement pour des durées inférieures à un an. Pour des durées supérieures, le mode de calcul des intérêts pour les prêts / emprunts se complique, mais le raisonnement reste le même !
• De plus, on a supposé que pour les 2 devises, le mode de calcul des intérêts était « Exact / 360 », c’est-à-dire que le nombre de jours de l’année est fixé conventionnellement à 360, et que l’on applique le nombre de jours exact de la période. D’autres modes de calcul existent en fonction des devises.

Caractéristiques d’un change à terme

Les caractéristiques d’une opération de change à terme sont donc:

• La devise principale
• Le sens (achat ou vente) par rapport à la devise principale
• La devise secondaire (devise vendue pour un achat, devise achetée pour une vente de la devise principale)
• Le cours « spot »
• Les points de terme: le cours à terme = cours spot + points de terme
• La date de négociation
• La date de valeur: date à laquelle les devises seront effectivement échangées

Les caractéristiques communes à toutes les opérations de marché:

• Le portefeuille de négociation ou « book », éventuellement l’identité du trader
• La contrepartie
• Éventuellement l’intermédiaire de négociation ou « broker »
• Les instructions de règlement : identification des correspondants (celui de la banque et celui de la contrepartie) chez qui les devises doivent être livrées / reçues.

Le swap de change

Un swap consiste en une double opération de change : un change (ou « jambe » ) comptant exécuté dès la mise en place du contrat, à la date spot, et un change à terme, exécuté à une date négociée. La différence entre le cours comptant et le cours à terme est désignée par l’expression « points de swap ».

Le swap de change permet de se procurer immédiatement des devises, puis de les revendre à un cours négocié lors de la mise en place du contrat, à l’échéance du swap. Par exemple un client qui dispose de liquidités en Euro, et souhaite les placer en bons d’Etat américains, sur 3 mois, achète aujourd’hui des dollars, pour financer cet achat, puis les revend à l’échéance à un cours connu.

Remarque : par rapport à un change à terme, les flux d’espèces échangés reviennent à ce que cette fois le trader prête réellement la devise achetée à terme, et emprunte réellement la devise vendue. Le cours à terme se calcule donc de la même manière.

Les caractéristiques d’un swap de change sont:

La jambe « aller » a les caractéristiques d’un change au comptant:

• Devise principale
• Sens: achat ou vente
• Devise secondaire
• Montant dans la devise principale
• Cours spot
• La date de valeur = date de négociation + 2 jours ouvrés

La jambe « retour » a les caractéristiques d’un change à terme, qui se déduisent de l’opération de spot:

• La devise achetée est la devise vendue de la jambe aller
• La devise vendue est la devise achetée de la jambe aller
• Le montant exprimé dans la devise principale est identique
• La date de valeur est la date à laquelle l’échange inverse se fera
• Le cours est le cours spot + les points de swap

Traitement d’une opération de change, « front to back »

La négociation

Le marché des changes est un marché de gré à gré, animé par les banques et par les brokers. Des plate-formes de négociation électroniques telles que Reuters Dealing ou EBS (Electronic Broking Service) sont couramment utilisées. Ces plate-formes peuvent permettre de négocier sur un mode conversationnel : les traders s’appellent, « chattent » littéralement, puis valident leurs deals. Ou alors elles apparient automatiquement les propositions saisies par les participants : dans ce cas c’est le système qui crée les deals, et les contreparties ne se connaissent qu’une fois la négociation terminée.

La tenue de position

Le système Front – Office enregistre les deals en temps réel. Les deals négociés par téléphone sont saisis par le trader, les deals effectués dans les plate-formes électroniques sont transmis automatiquement.

Le système de tenue de position offre les fonctionnalités basiques suivantes, qui constituent le minimum requis :

• Pricing (valorisation pre-trade basée sur la logique vue précédemment)
• Enregistrement manuel ou automatique des deals
• Validation des deals
• Contrôle des risques : risque de contrepartie, risque de marché (contrôles de limites)
• Mise à jour des positions en temps réel
• Calcul du P&L (résultat) en temps réel
• Possibilité de générer automatiquement des deals :
• Transmission du « ticket » validé au Back Office

• Deals de couverture,
• Deals internes (entre un desk de vente et un desk de trading par exemple),
• Split : génération de 2 deals en passant par une devise tierce (méthode des cours croisés décrite plus haut)
• Break-up : éclater une position achetée ou vendue globalement en plusieurs deals (permet de générer plusieurs deals clients à partir d’un deal négocié avec un broker)

Le Back Office

Le système Back – Office a pour fonction de matérialiser les opérations négociées par le trader:

• Vis-à-vis des contreparties :

• Vis-à-vis de l’établissement :

• Emission des confirmations : les opérations de change sont confirmées par des messages SWIFT MT300
• Rapprochement des confirmations : étant donné les volumes considérables d’opérations négociées, les back-offices se dotent de systèmes de rapprochement automatiques entre les confirmations émises et les confirmations reçues. Cela permet de détecter les erreurs ou les incompréhensions avant de déclencher les paiements.
• Emission des paiements : génération d’un ordre de paiement (MT202) pour le correspondant dans la devise payée, d’un préavis d’entrée de fonds (MT210) pour le correspondant dans la devise reçue. Si la contrepartie est interne (client, deal entre 2 desks), les paiements se font via la comptabilité (débit / crédit en compte).

Le graphique ci-dessous illustre les flux d’information entre 2 banques et leurs correspondants dans le cas où la Banque A vend la Devise 1 contre la Devise 2 à la Banque B:

• Enregistrement comptable des opérations :

• les deals de change sont enregistrés en hors–bilan (comptabilité d’engagement) pendant la période qui sépare la date de négociation de la date de valeur, puis à la date de valeur atteinte, la comptabilité de hors bilan est extournée et les opérations sont enregistrées au bilan de la banque.
• D’autre part les opérations de change alimentent des comptes qui ne sont pas libellés dans la devise de tenue du bilan de la banque. Les positions détenues alimentent des comptes de position de change, dont la réévaluation quotidienne enregistre le risque de change encouru par la banque.

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Schéma de fonctionnement d’un automate :

De plus, les modélisations mathématiques(Black & Scholes) sont de plus en plus complexes et rendent l’utilisation de calculateurs indispensable. Les capacités technologiques des intervenants jouent un rôle très important : les opérateurs qui possèdent les machines les plus puissantes et les connexions aux marchés les plus performantes ont la possibilité de se positionner rapidement et de faire des bénéfices sans risque et sans investissement.

Les stratégies des automates peuvent porter sur du moyen / long terme (daily) ou du court / très court terme. Dans ce dernier cas, on parle de stratégies « intraday » ou « haute-fréquence » – les profits recherchés proviennent de transactions réalisées dans la minute ou la seconde.

Une grande majorité des modèles utilisés sont d’origine CHARTISTE du type ‘Trend following’ ou ‘Mean Reverter’. L’automate observe un cours, recherche des tendances ou des écarts statistiques trop importants et suit la tendance ou joue le retour à la moyenne.

Les spéculateurs peuvent utiliser des automates aux modèles « exotiques » très risqués mais les banques d’investissements vont privilégier des stratégies d’arbitrages, à risque nul comme l’arbitrage de place par exemple : l’automate compare le cours du même titre sur 2 places de marché différentes, dès que l’écart entre les deux prix devient  supérieur au coût de transaction, l’automate achète le moins cher et vend le plus cher.

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Définition de la Value at Risk

Il y a deux dimensions au risque : une dimension quantitative (la perte potentielle) et une dimension probabiliste (la probabilité qu’un événement défavorable survienne). Il existe des indicateurs de risque permettant de donner une mesure de l’une ou l’autre dimension.

La Value at Risk (VaR ou V@R) quant à elle est un indicateur composite : elle indique la perte potentielle maximale qu’un portefeuille pourra subir à un horizon de temps donné, avec une probabilité donnée.

Par exemple si la value at risk d’un portefeuille à un horizon de 10 jours est de 5000€, avec un intervalle de confiance de 95%, cela signifie que sur les 10 prochains jours, il y a 95% de chances que le portefeuille ne perde jamais plus de 5000 € de sa valeur – ou encore, qu’il y a seulement une probabilité de 5% pour qu’il perde plus de 5000€.

Supposons que l’on construise une distribution de probabilité des gains ou pertes potentielles du portefeuille sur la période considérée, ici 10 jours. On porte en abscisse le résultat attendu et en ordonnée la probabilité d’occurrence de ce résultat. On obtient une courbe, appelée « densité de probabilité » qui aura plus ou moins cette forme :

La Value at Risk peut se lire directement sur cette courbe à partir de l’ordonnée 5% : ici, on lit une perte potentielle de 5000 €. Les 95 % de cas restant, à droite de la borne ainsi déterminée, représentent tous les cas favorables où le portefeuille générera soit une plus-value soit une perte limitée à 5000€.

Il y a donc trois éléments constitutifs de la Value at Risk :

• Un horizon temporel fixe
• Un intervalle de confiance
• Un montant maximal de perte

À partir de là, on voit que tout le problème de l’estimation de la Value at Risk réside dans la construction de cette distribution de probabilité. Il existe pour cela trois grandes méthodes :

1. La méthode paramétrique
2. La méthode historique
3. La méthode des simulations de Monte Carlo

Voyons ces méthodes plus en détail.

La VaR paramétrique

Cette méthode consiste à calculer la courbe de distribution des résultats du portefeuille en utilisant une formule décrivant cette courbe.

Pour cela, il faut identifier les facteurs de risque ayant une influence sur la valeur du portefeuille : prix, cours, taux, etc.
La fonction de distribution de chacun de ces facteurs de risque est exprimée par sa variance, qui est un indicateur de la volatilité du paramètre de marché considéré (par exemple le prix d’une action). La variance est en effet un indicateur statistique qui donne une mesure de la dispersion d’une variable.

De plus, les actifs au sein du portefeuille en question sont plus ou moins corrélés entre eux, c’est-à-dire qu’ils ont plus ou moins tendance à fluctuer simultanément, dans le même sens ou en sens inverse. Pour en tenir compte, on va utiliser également les covariances, qui sont des indicateurs statistiques donnant une mesure de la corrélation de deux variables.

Des fournisseurs de données communiquent des matrices de variance-covariance pour un grand nombre d’actifs du marché.

Cette méthode permet de calculer la VaR rapidement et de manière relativement aisée.

Cependant, pour un portefeuille contenant un grand nombre d’actifs, le nombre de covariances devant être estimées devient rapidement considérable. De plus la variance et la covariance sont des indicateurs assez frustes. Ces indicateurs reposent en effet sur les hypothèses que l’évolution de tous les paramètres de marché suit une loi normale(*) et que tous les instruments ont des profils de risque linéaires, ce qui n’est pas le cas des instruments optionnels.

(*) La loi normale, ou loi de Gauss, est la fonction de distribution la plus couramment utilisée en statistique, caractérisée par sa courbe en « cloche » symétrique.

La Value at Risk historique

Un autre moyen de reconstituer la courbe de distribution des résultats du portefeuille est d’utiliser des données historiques pour chacun des actifs. Ce faisant, on fait abstraction du problème consistant à se procurer ou calculer l’ensemble des variances et covariances nécessaires. Il suffit de récupérer des historiques des prix des actifs composant le portefeuille, et de les appliquer aux positions actuelles pour reconstituer une distribution des résultats possibles du portefeuille.

Pour que le résultat soit fiable, il faut que la période d’échantillonnage soit suffisamment longue (pour avoir un nombre significatif de valeurs possibles), mais pas trop toutefois pour que la loi de distribution des probabilités n’ait pas sensiblement évolué sur la période.

Un gros défaut de cette méthode est bien évidemment qu’elle repose sur l’hypothèse que le passé constitue un moyen de prédire le futur, ce qui n’est pas forcément le cas. On peut dire que la VaR historique renseigne surtout sur la VaR passée ! On peut tenter de pallier cet inconvénient en attribuant des pondérations différentes aux données historiques en fonction de leur ancienneté.

À noter que dans la méthode précédente, la VaR paramétrique, les variances et covariances sont aussi calculées à partir de séries historiques.

La VaR Monte Carlo

C’est la méthode la plus sophistiquée, permettant de prendre en compte les instruments optionnels, mais elle nécessite des temps de calcul importants. Elle consiste à faire tourner un grand nombre de simulations en utilisant différentes hypothèses pour chacune des variables de marché ayant un impact sur la valorisation du portefeuille. La fiabilité du résultat dépendra grandement de la fiabilité des lois de distributions statistiques utilisées. Pour cela, on s’efforce de ne pas utiliser que des données historiques mais aussi d’injecter une dose de prospective dans les scénarios, en particulier en ce qui concerne les valeurs extrêmes.

Avantages et inconvénients de la Value at Risk

La VaR présente plusieurs avantages qui expliquent son succès. Tout d’abord c’est un indicateur synthétique qui donne une évaluation du risque d’un portefeuille quels que soient les actifs qui le composent. Le fait de disposer d’un indicateur synthétique unique permet également les comparaisons entre portefeuilles.

Ensuite, c’est un indicateur lisible et facile à interpréter, même par des non-spécialistes, bien que la méthode de calcul soit très complexe. Cela en fait un vecteur de communication, aussi bien interne qu’externe, permettant de dialoguer avec le management ou les autorités de régulation.

La principale limite de la VaR réside dans le fait que quelle que soit la méthode utilisée, les données injectées dans l’algorithme de calcul proviennent toujours plus ou moins des valeurs de marché constatées dans le passé, qui ne sont pas nécessairement un reflet des évolutions futures possibles du portefeuille. C’est pourquoi on utilisera aussi des méthodes de stress-testing, qui consistent à simuler sur le portefeuille des scénarios « catastrophe » imaginaires ou issus d’épisodes de crise connus.

Une autre limite réside dans le grand nombre d’hypothèses plus ou moins simplificatrices que l’on doit faire pour parvenir à construire la distribution de probabilité. C’est pourquoi on vérifie a posteriori la méthode en comparant les VaR calculées par le passé avec les fluctuations effectivement constatées sur le portefeuille. Cette méthode, appelée backtesting, permet d’affiner le modèle de calcul de la VaR.

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Contreparties, dépositaires, brokers, clients… La salle des marchés interagit avec de nombreux tiers, c’est-à-dire des entités légales différentes, liées à la banque par des obligations réciproques.

Description d’un tiers

De nombreuses informations doivent être conservées, tenues à jour et diffusées à tous les services en relation avec les tiers. Parmi celles-ci on citera les plus importantes, avec les utilisations qui en sont faites.

Identifiant

En règle générale, chaque établissement utilise ses propres identifiants internes, mais il existe aussi des identifiants assez communément répandus sur les marchés, qui peuvent être réutilisés en interne :

• BIC SWIFT : c’est un code sur 8 positions, les 4 premières indiquent une entité, les 2 suivantes un pays, enfin les 2 dernières une ville. Par exemple BNPAFRPP désigne BNP Paribas Paris.
• Code Bloomberg
• Code RIC (Reuters)

Un projet international, le LEI (Legal Entity Identifier) a été lancé afin de définir des identifiants uniques, valables au niveau international, pour tous les tiers.

Dénomination

Aussi étonnant que cela puisse paraître, la dénomination du tiers peut poser problème. Quelle langue utiliser ? L’anglais tend à devenir majoritaire, mais il faut faire avec le poids des habitudes. En l’absence d’un identifiant unique transverse, le nom peut devenir le seul critère de rapprochement entre des référentiels différents. Dans ce cas, une certaine standardisation (abréviations normées, pas de caractères accentués) s’impose.

Pays

Le pays de résidence de la contrepartie est une information importante en terme de risque, le niveau de risque pays pouvant se répercuter sur le risque de chaque entité résidente et aussi en termes juridiques et réglementaires (voir l’exemple de FATCA, qui impose aux banques du monde entier une gestion spécifique des clients américains).

Adresses

En dehors de l’adresse postale, de nombreuses « adresses techniques » vont être nécessaires. Ces adresses dépendent en plus du département, du service ou de la personne que l’on souhaite toucher au sein de l’entité légale référencée.

• Noms des contacts avec leurs attributions
• Adresses postales, n° de téléphone et de fax
• Adresse SWIFT : il s’agit du BIC complété d’un suffixe sur 3 positions, qui permet à l’entité réceptrice du message de router automatiquement celui-ci en interne vers le bon destinataire

Informations nécessaires pour la gestion du risque de crédit

Les notations des agences de rating, ainsi que les notations internes attribuées par l’établissement lui-même au tiers, doivent être tenues à jour. En vue de déterminer une notation interne, on peut aussi stocker des informations détaillées sur le bilan et le compte de résultat du tiers.

Rôles

La banque peut être en relation avec un même tiers pour différentes raisons. En fonction de ces rôles différents, des informations spécifiques vont devoir être stockées.

Filiale : le tiers est une filiale de la banque. La gestion du risque de contrepartie se pose dans ce cas dans des termes spécifiques.

Emetteur : le tiers est émetteur d’instruments financiers que la banque détient en portefeuille. Dans ce cas les notations de crédit seront particulièrement importantes afin de suivre le risque.

Contrepartie : le tiers est contrepartie de la banque dans le cadre de négociations de marché. C’est probablement la relation la plus importante.

• Cette relation implique généralement la signature de contrats cadres (legal agreement), avec, s’il y a lieu, une annexe dédiée à la gestion du collatéral (Credit Support Annex). Les informations liées au type de contrat signé, à la date de signature du contrat, etc. doivent être conservées sous forme électronique.
• Les notations doivent être enregistrées comme dans le cas d’un émetteur puisque toute contrepartie expose également la banque au risque de crédit.
• Une autre catégorie d’informations très importantes sont les instructions paiement et de règlement-livraison ou SSI (Standard ou mieux Standing Settlement Instructions). Ces instructions, communiquées par la contrepartie à tous ses partenaires, vont permettre de gérer le règlement-livraison des transactions négociées avec la contrepartie

Dépositaire : le tiers est teneur de comptes conservateur des titres détenus par la banque. Un établissement bancaire a généralement un réseau de dépositaires en fonction du pays d’émission des titres, tandis que les investisseurs institutionnels s’appuient en général sur un conservateur global (global custodian) unique.

Correspondant : le tiers est teneur de compte espèces pour les comptes en devises détenus par la banque.

Broker : le tiers joue un rôle d’intermédiaire dans le cadre de certaines négociations.

Client : le tiers est titulaire d’un ou plusieurs comptes dans l’établissement, ou a souscrit à des prestations spécifiques pour lesquelles il rémunère l’établissement. C’est bien évidemment aussi une relation importante pour laquelle on va gérer des informations spécifiques

• Numéros de compte
• Conditions tarifaires en fonction des services rendus
• Préférences en fonction des services rendus

Relations entre les tiers

Une des problématiques les plus complexes à gérer dans un référentiel tiers est celui des relations capitalistiques entre les tiers. En effet on se trouve fréquemment en face non pas d’entités juridiques isolées, mais de groupes ou holding plus ou moins tentaculaires, avec éventuellement des participations croisées, des degrés divers de détention, des hiérarchies à plusieurs niveaux… Il est très important de maîtriser et de tenir à jour ces liens capitalistiques car il vont avoir une influence déterminante sur la gestion du risque de crédit. Cette influence peut être illustrée par au moins deux exemples :

• Dans le cas où la banque doit recevoir du collatéral de la part de sa contrepartie, il est important de pouvoir vérifier que les actifs remis en garantie ne sont pas émis par une entité appartenant au même groupe que la contrepartie qui remet le collatéral. En effet si c’était le cas, et que la contrepartie venait à faire défaut, les titres détenus pourraient ne plus avoir aucune valeur non plus.
• Au niveau de la salle de marchés le risque de crédit est encadré par un système de limites. La limite définit l’exposition maximale que la banque est prête à accepter vis-à-vis d’un tiers. Ce système de limites doit bien évidemment être défini en relation avec la structure capitalistique des tiers, l’exposition à une filiale contribuant à l’exposition globale vis-à-vis de la maison-mère.

Evolutions

En sus d’être relativement complexe, l’univers des tiers est en constante évolution. Certaines modifications sont relativement faciles à prendre en compte, d’autres s’avèrent plus délicates à gérer. Dans tous les cas, il ne suffit pas de mettre à jour le référentiel : les transactions ouvertes mettant en jeu le tiers doivent être affectées. Par contre, les transactions clôturées, conservées pour la piste d’audit, ne devraient en toute logique pas être modifiées, ce qui au sein d’un système d’information unique peut poser quelques problèmes techniques stimulants…

Les changements dans les adresses et les circuits de règlement-livraison (SSI) sont diffusés par le tiers lui-même. Mais encore faut-il qu’ils soient correctement  pris en compte dans le système d’information. Cela pose le problème des transactions étalées dans le temps qui, initiées avec les anciennes coordonnées, doivent être clôturées avec les nouvelles.

Les modifications dans les notations sont diffusées par les agences, et relayées par les diffuseurs d’informations financières tels que Bloomberg.

Les problèmes les plus complexes sont certainement ceux qui concernent les changements de structure capitalistique : fusions-acquisitions, cessions d’activités, cessation d’activité. Deux tiers n’en font plus qu’un, ou bien au contraire un même tiers se sépare en deux, ou encore un tiers vient à purement et simplement disparaître (cas de Lehman Brothers). C’est tout l’univers des transactions ouvertes avec le tiers ou les tiers impactés et des instruments financiers émis par les tiers en question qui doit être revu, ainsi que les limites de crédit.

Gestion du référentiel tiers

Importance de la qualité des données

La qualité des données du référentiel tiers joue un rôle crucial dans l’efficacité du système d’information et de l’organisation dans son ensemble, en particulier en ce qui concerne la gestion des risques. La présence de doublons, d’erreurs dans les relations entre les tiers, de données obsolètes, est une source d’erreurs dans la gestion des transactions, des positions et des risques associés.

Rôle des utilisateurs finaux

Au vu des nombreux problèmes techniques que pose la gestion du référentiel tiers, la tentation est grande de confier cette responsabilité à des « experts », mieux à même d’anticiper et de maîtriser les impacts des changements de données sur le système d’information dans son ensemble. C’est ainsi que des équipes de maîtrise d’ouvrage se voient confier des tâches de gestion des données du système d’information.

Toutefois, si les « business analysts » maîtrisent en général mieux les problématiques techniques, il ne sont pas les mieux à même d’appréhender la signification et la portée des modifications qu’ils peuvent être amenés à faire. Par ailleurs ce type d’organisation pose un problème de gouvernance, si les équipes en charge de gérer le référentiel ne sont pas directement sous la responsabilité des services utilisateurs des données. C’est pourquoi il est préférable que toutes les données du SI, y compris les données de référence, soient sous la responsabilité des utilisateurs finaux qui en sont bel et bien les « propriétaires ».

Dans le même temps, on voit bien qu’une erreur dans les données de référence peut avoir des impacts importants, s’il y a beaucoup de transactions en cours avec le tiers impacté, sans compter les tentatives de fraude ou de manipulation. Le risque opérationnel est donc élevé. C’est pourquoi des garde-fous doivent être mis en place :

• Les équipes en charge de gérer le référentiel doivent être spécialement formées et spécialisées dans cette tâche.
• Afin d’éviter les fraudes, les accès en modification au référentiel doivent être strictement encadrés et vérifiés périodiquement.
• Les modifications importantes peuvent être testées sur des environnements dédiés avant d’être répercutées sur l’environnement de production.
• Des systèmes de double validation peuvent également être mis en place, chaque modification devant être validée par un deuxième utilisateur avant d’être rendue effective.

Centralisation

Le système d’information de la salle des marchés n’est pas unifié mais est constitué de différentes composantes applicatives, solutions du marché ou développements spécifiques, choisis en fonction des besoins (Front / back / middle, classes d’actifs, …) et assemblés plus ou moins efficacement. Chaque composant arrive souvent avec son propre référentiel, qui a sa propre logique et son système de codification autonome. Pas facile, dans ces conditions, de garantir qu’un même tiers sera bien traité de la même manière (avec les mêmes adresses, les mêmes notations, les mêmes limites, etc.) dans tous les composants du SI !

Dans le même thème, toutes les composantes du système d’information n’ont pas nécessairement besoin de toutes les informations disponibles sur un tiers, ni d’ailleurs de tous les tiers disponibles. Le système back-office va exiger l’exhaustivité des adresses et des instructions de règlement pour les tiers avec lesquels la salle est en relation d’affaires. La gestion des risques quant à elle, va attacher une grande importance aux notations et aux relations capitalistiques entre les tiers, que ceux-ci soient des contreparties ou des émetteurs d’instruments financiers.

La solution la plus efficace consiste à définir un référentiel central, gérant l’ensemble des tiers avec lesquels la banque est en relation. Toutes les applications composantes du SI viennent puiser les informations nécessaires à leur propre gestion dans ce référentiel « maître », ce qui suppose que les modifications (créations, modifications, suppressions de tiers) soient diffusées en temps réel.

Fournisseurs d’information

Le référentiel compte généralement plusieurs milliers de tiers. Ceux-ci ne sont pas tous gérés manuellement. En effet des flux d’informations sont disponibles sur le marché pour récupérer des informations essentielles.

• Des agences spécialisées, telles que Bloomberg, diffusent des données descriptives sur les tiers.
• Les agences de notation diffusent les ratings et les évolutions de ceux-ci
• Des agences telles que Bankers’ Almanac diffusent aussi des données chiffrées sur les tiers

Bien évidemment, l’accès à ces informations représente un coût non négligeable. De plus, il ne suffit pas de s’appuyer sur les informations fournies par les agences, encore faut-il les valider et les intégrer correctement dans le SI.

Conclusion

Loin d’être une tâche purement ancillaire et annexe à la gestion du système d’information, la gestion du référentiel tiers est au contraire au cœur des préoccupations des banques et des établissements financiers. Ils y sont d’ailleurs fortement incités par les autorités de surveillance. En particulier la mesure du risque de crédit dans le cadre du calcul du ratio de solvabilité ne peut être fiable qu’à condition que les entités auxquelles la banque est exposée soient correctement décrites dans le système d’information. Ceci est d’autant plus vrai si la banque souhaite appliquer son propre système de notation (IRB) aux entités externes dans le cadre du calcul du risque de crédit.

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